很多在海外上市的公司，大多都会采用优先股制度去融资，这在国外已经是非常成熟的手段。同时，同股不同权的方式，也可以让机构股东们拥有有限分红的权利，只是超额部分拿不了大头。
随着职业教育板块在港股市场的走强，于今年1月在港股上市的粉笔，股价创下了55%的大幅反弹。
然而，反弹之下，其IRR（内部收益率）并不如人意。执中数据显示，粉笔目前的IRR为-61%，而上市当日为-66%，这让被誉为“互联网职教第一股”的粉笔，比较尴尬。
尴尬的还有粉笔背后的30多个明星机构股东。融资数据显示，上市前作为“互联网职教第一股”，粉笔仅对外开放了一次融资。而这次融资，汇聚了30多个明星机构股东。其中，不乏腾讯、IDG、高瓴以及经纬等。
30多个明星股东亏惨了？
执中数据显示，粉笔最新的MOC只有0.14，IRR更是低至-61.47%。涉及的机构包括，TBP Chalk Chalk Investment、Modish Century Limited、CF Training Investment，以及宁波逍遥股权投资和景林景盈股权投资等。
在B轮系列优先股中，创投日报记者看到，投资者以约12.35美元/股的价格购入，而该价格为公平协商而拟定。不过，发行时粉笔港股IPO价格仅为9.9港元，这意味着在2021年3月进入的B轮投资者悉数巨亏。
对腾讯、IDG、高瓴以及经纬等A轮优先股明星股东而言，亦是如此。尽管招股书并没有披露这些机构股东的持股成本，但创投日报记者发现，在2021年2月，粉笔与一名A系列投资者签订了股份赎回协议。
协议显示，回购价格为11.7325美元，共计991.34万股，这说明A轮投资者的入股价也并不低。
2月22日，一位创投圈VC人士对创投日报记者表示，在清算活动期间，任何一轮优先股的投资者都有权力提前赎回，而赎回的价格需要看当时与公司签订的协议。“回购价格很多时候都需要谈的。通常情况下，回购价格按资金年化收益率的3%-15%不等计算。如果企业不差钱，那么融资时签订的年化收益率就会比较低；如果企业差钱，利息肯定会比较高。”
目前来看，11.7325美元的回购价格，不能推算出该A轮投资者与粉笔当时谈的年化收益率是多少，但可以肯定的是，A轮投资者的投资时间并不长。因为招股书显示，该名投资者的入股时间为2020年12月底。
“这种情况下，A轮投资者与粉笔之间很有可能是一个中等的年化收益率。”该创投圈VC人士说。
数据显示，腾讯、IDG、高瓴以及经纬等明星机构股东，均为A轮投资者，且持股数不低。其中，Tencent Mobility持股8.52%，IDG-Accel China持股6.79%，HH AUT-XI持股4%，Matrix（经纬）持股6.43%。从当时披露的信息来看，粉笔A轮融资3.9亿美元，这说明上述明星机构股东入局时，仍花了不小的代价。
然而，当A轮入股价格与港股价格存在明显差距时，这些明星股东显然不可能按现有市价格退出。“此时，明星机构股东与粉笔签的优先股协议，就派上了用场，起到了安全垫的作用。”上述VC人士表示。
优先股的“秘密”
创投日报记者注意到，与很多在香港上市的公司一样，粉笔A轮和B轮融资时，明星机构股东们大多以“优先股”方式介入。
采访中，洛克资本投资董事总经理李音临对创投日报记者表示，很多在海外上市的公司，大多都会采用优先股制度去融资，这在国外已经是非常成熟的手段。“同时，同股不同权的方式，也可以让机构股东们拥有有限分红的权利，只是超额部分拿不了大头。”
“但对于企业而言，机构股东通过优先股的方式购入，有点明股实债的感觉，再加上对赌回购协议，优先股融资比较适合于业务明确的公司。”李音临继续说，机构股东们如果在IPO上亏钱了，那么他们可以使用优先股权利，让公司直接回购。
“对于粉笔而言，公司有钱，可以给予优先股稳定的回报。但VC做投资时，如果标的真的是好公司又便宜，那为什么又要投优先股，肯定是投普通股，等到企业IPO，获取超额回报。因此，优先股的投资在VC机构眼中是有点想投，但又怕投贵了，采取的自我保护措施。”
实际上，这些年中经常看到去香港、美国上市的企业，发行的多为优先股，一方面在融资的同时，也引进了多位明星机构股东。很多时候，明星股东的引入对于企业而言，也很有益处。
在李音临看来，类似于粉笔这种情况，本身有较好的经营收入，引入明星机构股东或不是为了融资，而是加持。“明星机构进来后，可以提升公司的知名度，对上市、品牌、以及资本市场上的形象都有好处。同时，粉笔也有钱，如果明星股东们要求提前赎回，粉笔也给得起。”
数据显示，粉笔的收益由2019年的11.60亿元，增加到2021年的34.29亿元；2022年上半年，粉笔的收入也有14.51亿元。李音临认为，这一公司所处的职业教育，一直都有产业发展的诉求，且政策也从来没有打压过。
在粉笔上市后，尽管IRR为-61%，但优先股条款下，高价入局的30多个明星股东完全没有压力。“优先股制度下，回购时肯定是溢价。”李音临说。
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本文来自微信公众号“创投日报”（ID:gh_8b25bce7ef22），作者：陈美。
